一、事件
中國人民銀行決定，從2018年7月5日起，下調(diào)國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。
二、事件點評
1） 本次定向降準操作方式和時點上符合市場預(yù)期：隨著國內(nèi)外經(jīng)濟形勢更加復(fù)雜多變，嚴監(jiān)管去杠桿階段企業(yè)再融資問題突出顯現(xiàn)，為適度對沖嚴監(jiān)管帶來的緊縮效應(yīng)，今年以來，央行的貨幣政策已實質(zhì)上趨松。6月20日國務(wù)院常務(wù)會議提到，為緩解中小企業(yè)融資難題將再次動用定向降準等工具，參照以往經(jīng)驗，一般在國務(wù)院常務(wù)會議發(fā)布一周后降準政策正式落地，因此本周末降準政策正式落地較為符合預(yù)期。
2） 預(yù)計降準釋放流動性7000億元，幅度較大：本次降準主要是定向支持“小微企業(yè)”和支持“債轉(zhuǎn)股”，二者分別釋放流動性約2000億和5000億，并對資金使用進行了約束，“降準資金具體使用情況將納入MPA考核”。雖然為定向降準，但本次降準對象涵蓋了主要的銀行，實際釋放資金接近普遍降準的水平，從幅度上看應(yīng)該略超市場之前預(yù)期。
3） 未來仍有降準空間及可能性，但對貨幣政策的理解仍要相對穩(wěn)?。?/span>目前大型和中小型存款類金融機構(gòu)的準備金率分別15.5%和13.5%，準備金率可調(diào)節(jié)的空間較大，用寬貨幣適當對沖緊信用的負面影響是政策路徑之一。但貨幣政策仍需服從與宏觀去杠桿，防金融風(fēng)險的政策基調(diào)，降準公告中的表述也一如既往地強調(diào)了穩(wěn)健的大背景。因此不能過度解讀為“貨幣放水”，預(yù)計央行仍會控制節(jié)奏，抑制市場全面寬松預(yù)期。類似4月降準替代MLF操作之后，央行在公開市場操作投放量也有所收縮，本次7月降準后，可以關(guān)注央行后續(xù)公開市場操作的變化。
三、對債市的影響--降準符合預(yù)期，但短期難解企業(yè)再融資之渴
1） 降準對短期的流動性環(huán)境是確定性利好，有助于短端收益率下行：6月份以來，央行在公開市場已經(jīng)累計投放了6600億貨幣，單月投放規(guī)模有望創(chuàng)下年內(nèi)新高，配合降準預(yù)期，上周跨季資金面的緊張程度已有所下降。隨著本次定向降準的落地，短期流動性環(huán)境有望進一步實質(zhì)性改善。但考慮到流動性將在7月初釋放，月底監(jiān)管考核因素主導(dǎo)的資金緊張問題可能仍在，預(yù)計6月底非銀回購利率下行空間不大。不過，類似3個月存單等短端利率季度初回落幅度有望更大，從而帶動短端收益率下行。
2） 利好利率債，但下行空間仍受約束：貨幣政策的邊際放松對無風(fēng)險收益率是確定性利好，但市場此前已有比較充分的預(yù)期，利率債的收益率走勢已在很大程度上作出反映。就此次降準時點和幅度看，方向上有助于利率債和高等級信用債收益率進一步下行，但當前利率債仍在關(guān)鍵點位，曲線平坦化，向下的空間仍然受一定制約。當前美元走強下的中美利差低位，貿(mào)易戰(zhàn)走向仍有很大不確定性，經(jīng)濟和融資的數(shù)據(jù)7-8月份再度好轉(zhuǎn)的可能性仍在，投資者對經(jīng)濟、通脹的預(yù)期也有所反復(fù)，預(yù)計利率下行空間有約束，預(yù)期差波動下的震蕩行情延續(xù)可能性較大。
3） 信用緊縮環(huán)境下，降準短期難解企業(yè)再融資之渴，信用債延續(xù)分化概率大：在去杠桿及資管新規(guī)等嚴監(jiān)管政策實施過程中，信用的緊縮是持續(xù)演化的慢變量，降準釋放資金帶來貨幣供給總量上的改善，一定程度上有助于提升投資者風(fēng)險偏好，但短期內(nèi)無法解決銀行面臨的資本約束，無法扭轉(zhuǎn)銀行等投資者因受到嚴監(jiān)管約束帶來的風(fēng)險偏好收縮。資金的邊際寬松短期內(nèi)預(yù)計難以解決企業(yè)因非標融資渠道喪失面臨的再融資之渴，也難以對低等級信用債形成直接利好，信用利差仍有走闊壓力。
四、對權(quán)益市場影響--降準符合市場預(yù)期，耐心等待市場底出現(xiàn)
整體來看央行此舉是“寬貨幣+嚴監(jiān)管”組合拳的一部分，目的為平滑去杠桿過程中對實體經(jīng)濟的沖擊。從5月社融數(shù)據(jù)“腰斬”到信用違約事件的頻發(fā)，市場已有分析預(yù)期央行或利用降準進行對沖。加之6月20日國務(wù)院常務(wù)會議中對運用定向降準工具的描述，此次降準是在預(yù)期之中的。
股票市場自2月以來調(diào)整核心原因是“內(nèi)憂外患”，即嚴監(jiān)管+去杠桿導(dǎo)致的上市公司信用違約以及大股東質(zhì)押爆倉，加之中美貿(mào)易戰(zhàn)短期對情緒面的影響。此次定向降準是為了“債轉(zhuǎn)股”以及支持小微企業(yè)，主要針對實體經(jīng)濟而非股市，并未代表政策的轉(zhuǎn)向。但從近期券商的窗口指導(dǎo):大額股權(quán)質(zhì)押未經(jīng)監(jiān)管同意不能強平，權(quán)威媒體以及易綱對股市的發(fā)文以及此次定向降準政策出臺都表明了監(jiān)管層對市場的呵護態(tài)度，短期內(nèi)市場或有反彈，但不能預(yù)期過高，利好政策的出臺利于市場情緒的回暖，但市場的核心矛盾仍未解決且處下跌趨勢之中，仍需輕倉耐心等待市場底出現(xiàn)，中期建議關(guān)注半年報業(yè)績邊際改善的行業(yè)公司。
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